地方政府专项债券是落实积极的财政政策，稳投资、扩内需、补短板的重要举措，是近两年地方政府的重要金融工具。为加大专项债券对重点领域和薄弱环节的支持力度，2019年6月，中共中央办公厅 国务院办公厅印发了《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》（厅字〔2019〕33号）对项目收益专项债券制度做出重大修订，新政策的核心内容是：“专项债可用于重大项目资本金，并允许配套市场化融资”。
组合融资是指两种或两种以上融资种类，进行某种方式的搭配，捆绑在一起，成为一个组合，以满足企业一项或多项资金需求。组合融资不是简单地把两笔或多笔业务简单地捏在一起，而是按照企业的整体资金运作要求，在可选择的融资种类中，进行有效搭配，起到融资成本更低、资金使用更有效、操作更便利、银行合作更和谐稳固的目的。
2019年中办 国办印发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》（下称“《通知》”），通知首度提出项目可以组合使用“专项债+市场化融资”的模式，明确提出对于收益兼有政府性基金收入和其他经营性专项收入，且偿还专项债券本息后仍有剩余专项收入的重大项目，可以由有关企业法人项目单位根据剩余专项收入情况向金融机构市场化融资，发挥专项债券带动作用和金融机构市场化融资优势，依法合规推进专项债券支持的重大项目建设。简单来说，“专项债+市场化融资”模式就是准备发行专项债项目同时做配套的项目贷款，以解决项目建设融资问题。
建设内容：项目拟规划在全省选取罗定、电白、坪石、饶平等20—30个农业生产地区建设田头冷链服务中心。每个点用地面积约8—10亩，每个点建筑面积约1500平方米。每个服务中心建设库容500—1000吨的冷库，1000平方米左右的农产品加工集散车间，按各地需求相应配套预冷、加工、运输设备等。投资规模：本项目概算总投资30000.00万元，其中：企业自筹资金为6000.00万元，申请专项债资金21000.00万元，申请银行贷款3000.00万元。收入来源：农产品加工收入、农产品贸易收入。
（2）案例二：山西省偏关县“24MW农林生物质热电联产”项目建设内容：项目总用地面积236.62亩，总建筑面积53900平方米。项目计划安装2台75T生物质循环流化床锅炉，2台12MW汽轮发电机组及化水车间、机修间、干料棚、秸秆收储站、首换热站、汽轮发电机组及化水车间、机修间、干料棚、秸秆收储站、首换热站、收集、打捆等设备。投资规模：本方案项目总投资33196.06万元。企业自筹投资7406.06万元，占项目总投22.31%；计划申请专项债融资5000万元，占总投15.06%，已于2020年5月19日成功发行；计划向法国开发署贷款2700万欧元，按2020年项目申报期间利率，折合人民币20790万元，占总投资的62.63%。于2019年12月17日取得《国家发改委和财政部关于印发〈2019—2020年外国政府贷款备选项目规划的通知〉》（发改外资〔2019〕1943号），已列入“法国开发署贷款2019—2020年备选项目规划清单”。按照项目进度将于2020年10月签订贷款协议，2021年11月前提取全部贷款资金。收入来源：供电收入和供暖收入。
一是专项债券和市场化融资可以同步到位，解决项目融资难问题，发挥专项债券的撬动作用，缩短项目的建设周期，尽快形成实物工作量，降低项目工程建成风险；二是金融机构作为组合融资的中间人，可以为项目起到一定的增信作用，有助于降低平台融资成本；三是金融机构加强对发行人债务管理，有效保护了债券投资者权益和银行贷款安全。（1）《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》（厅字〔2019〕33号）积极鼓励金融机构提供配套融资支持。对于实行企业化经营管理的项目，鼓励和引导银行机构以项目贷款等方式支持符合标准的专项债券项目。鼓励保险机构为符合标准的中长期限专项债券项目提供融资支持。允许项目单位发行公司信用类债券，支持符合标准的专项债券项目。
（2）《国务院关于印发扎实稳住经济一揽子政策措施的通知》（国发〔2022〕12号）加快地方政府专项债券发行使用并扩大支持范围。抓紧完成今年专项债券发行使用任务，加快今年已下达的3.45万亿元专项债券发行使用进度，在6月底前基本发行完毕，力争在8月底前基本使用完毕。在依法合规、风险可控的前提下，财政部会同人民银行、银保监会引导商业银行对符合条件的专项债券项目建设主体提供配套融资支持，做好信贷资金和专项债资金的有效衔接。在前期确定的交通基础设施、能源、保障性安居工程等9大领域基础上，适当扩大专项债券支持领域，优先考虑将新型基础设施、新能源项目等纳入支持范围。
建立债券组合融资落实机制，实行年度专项债券组合融资项目清单管理，引导商业银行对符合条件的项目提供配套融资支持。有条件的地方可统筹资金使用，适度超前加快项目建设，避免“项目等钱”。对接地方政府专项债券扩大支持的领域，组织储备一批新型基础设施、新能源等重大项目，争取获得更多支持。《（关于印发扎实稳住经济增长若干政策措施的通知》（川府发〔2022〕16号））符合国家政策规定的项目可以实施组合使用专项债券和市场化融资，但不得超越项目收益实际水平过度融资。项目单位依法对市场融资承担全部偿还责任。（《四川省地方政府专项债券全生命周期管理办法》）在依法合规、风险可控的前提下，省财政厅会同人行郑州中心支行、河南银保监局引导商业银行对符合条件的专项债券项目建设主体提供配套融资服务，加强信贷资金和专项债资金的有效衔接。（《河南省人民政府关于印发河南省贯彻落实稳住经济一揽子政策措施实施方案的通知》（豫政〔2022〕19号））明确支持组合融资标准。对没有收益的重大项目，如市政道路、农村公路等，通过统筹财政预算资金和地方政府一般债券予以支持。对有一定收益且收益全部属于政府性基金收入的重大项目，由地方政府发行专项债券融资；对实行企业化经营管理、收益兼有政府性基金收入和其他经营性专项收入（以下简称专项收入，包括交通票款收入等），且偿还专项债券本息后仍有剩余专项债券收入的重大项目，可以由有关企业法人项目单位（以下简称项目单位）根据剩余专项收入情况向进入机构市场化融资。市场化转型尚未完成、存量隐性债务尚未化解完毕的融资平台公司不得作为项目单位。严禁项目单位以任何方式新增隐性债务。（《河南省财政厅关于做好地方政府专项债券发行及配套融资工作的实施意见》（豫财债〔2019〕7号））鼓励将专项债券按规定用作重大项目资本金，引导商业银行对符合条件的专项债券项目建设主体提供配套融资支持，做好信贷资金和专项债资金的有效衔接。加快谋划一批新型基础设施、新能源项目，扩大储备项目规模，积极争取国家支持。（《河北省人民政府关于印发扎实稳定全省经济运行的一揽子措施及配套政策的通知》（冀政字〔2022〕31号））在依法合规、风险可控的前提下，引导商业银行对符合条件的专项债券项目建设主体提供配套融资支持，做好信贷资金和专项债券资金的有效衔接。（《广东省人民政府关于印发广东省贯彻落实国务院扎实稳住经济一揽子政策措施实施方案的通知》（粤府〔2022〕51号））积极推行“专项债券+市场化融资”组合融资模式。发挥专项债券带动作用和金融机构市场化融资优势，聚焦省委、省政府确定的“八大发展战略”，推进专项债券支持铁路、机场、水利、乡村振兴、生态环保、棚户区改造、市政设施等重点领域重大项目建设。对收益兼有政府性基金收入和其他经营性专项收入，且偿还专项债券本息后仍有剩余专项收入的重大项目，在依法明确剩余专项收入归属有关企业法人项目单位（以下简称项目单位）的基础上，可由项目单位根据剩余专项收入、经营发展需要等情况向金融机构市场化融资。金融机构应采用项目贷款、提供信用类债券融资等方式，积极支持符合标准的专项债券项目组合融资。保险机构应加大对中长期限专项债券项目的融资支持。项目单位通过发行公司信用类债券在公开市场开展融资，进一步放大专项债券投资带动效应。（《山东省财政厅等五部门关于做好政府专项债券发行及项目配套融资工作的实施意见》（鲁财债〔2019〕50号））
按省级单位分析，2019—2022年组合融资占新增专项债券发行规模的比例在逐年增加，2022年规模较高的5个省级单位分别是深圳市、广西壮族自治区、重庆市、云南省、陕西省。从单年度来看，2019年规模较高的省份为甘肃省，占比25.79%，2020年规模较高的省份为宁波市，占比29.70%，2021年规模较高的省份为重庆市，占比40. 15%，2022年规模较高的省份为云南省，占比42.64%。
中共中央办公厅 国务院办公厅《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》指出偿还专项债券本息后仍有剩余专项收入的重大项目，可以由有关企业法人项目单位根据剩余专项收入情况向金融机构市场化融资。《通知》明确指出进行组合融资的项目单位必须企业法人，且必须有剩余的专项收入。《通知》指出“金融机构严格按商业化原则审慎做好项目合规性和融资风险审核，在偿还专项债券本息后的专项收入确保市场化融资偿债来源的前提下，对符合条件的重大项目予以支持，自主决策是否提供融资及具体融资数量并自担风险。”。由于金融机构自主决策是否对项目提供融资服务，因此项目单位在开展“组合融资”项目前需要提前与金融机构进行接洽，确保金融机构具有合作意向后，“组合融资”项目具备实施条件。
从项目类型来说，支持重大项目市场化融资。对于部分实行企业化经营管理且有经营性收益的基础设施项目，包括已纳入国家和省市县级政府及部门印发的国民经济发展规划并按规定权限完成审批或核准程序的项目，以及发展改革部门牵头提出的其他补短板重大项目，金融机构可按照商业化原则自主决策，在不新增隐性债务前提下给予融资支持，保障项目合理资金需求。从项目收入来说，收益兼有政府性基金收入和其他经营性专项收入（以下简称专项收入，包括交通票款收入等），且偿还专项债券本息后仍有剩余专项收入的重大项目，可以由有关企业法人项目单位（以下简称项目单位）根据剩余专项收入情况向金融机构市场化融资。从项目申请主体来说，市场化转型尚未完成、存量隐性债务尚未化解完毕的融资平台公司不得作为项目单位。从项目进度来说，在严格依法解除违法违规担保关系基础上，对存量隐性债务中的必要在建项目，允许融资平台公司在不扩大建设规模和防范风险前提下与金融机构协商继续融资。允许专项债券项目进行市场化融资，能够补充项目多但专项债券额度不足的问题。但在“开大前门”的同时，必须“严堵后门”。必须坚持结构性去杠杆的改革方向，坚决不搞“大水漫灌”。对举借隐性债务上新项目、铺新摊子的要坚决问责、终身问责、倒查责任。
厅字〔2019〕33号文件中指出，组合使用专项债券和市场化融资的项目，项目收入实行分账管理，项目对应的政府性基金收入和用于偿还专项债券的专项收入及时足额缴入国库，纳入政府性基金预算管理；项目单位依法对市场化融资承担全部偿还责任，在银行开立监管账户，将市场化融资资金以及项目对应可用于偿还市场化融资的专项收入，及时足额归集至监管账户，保障市场化融资到期偿付。综上，组合融资项目，需要对项目收入进行分账管理，确保专项债券和市场化融资还本付息资金独立安全，互不干扰。
厅字〔2019〕33号文中表示项目收益进入政府经营性专项收入后，应先偿还专项债券，再偿还市场化融资。实际上是对组合融资类项目进行规范，要求在谋划项目之前，需要对项目进行前期测算，在偿还专项债券本息后的专项收入可以确保市场化融资偿债的前提下，才能作为组合融资类项目实施。在实施过程中需要对项目收入进行分账管理，对应用于偿还专项债券的专项收入及时足额缴入国库，确保专项债券还本付息资金安全；对可用于偿还市场化融资的专项收入于银行开立监管账户，及时足额归集至监管账户，保障市场化融资到期偿付。理论上专项债券偿还本息和市场化融资的还本付息是专款专户，专户专付，互不干扰的。但在实际操作中银行等金融机构为防范项目融资风险，通常会在项目实施之前签订协议要求提前还款或以等额本金还款的方式规避风险，若坚持先还专项债券再还银行贷款，银行可能不会给予贷款融资。所以实际上项目具体实施运营时基本上都是先偿还市场化融资，再偿还专项债券。因此，我们理解厅字〔2019〕33号的规定并非要求先还专项债券，而是在专项债券项目的财务测算中要优先将专项债券的还本付息资金计入经测算评估的经营性专项收入，测算后仍有剩余专项收入的，根据剩余专项收入能够覆盖银行贷款本息的范围，向银行申请贷款，而银行对项目合规性和融资风险审核，自主决策是否提供融资及具体融资数量并自担风险。
项目业主在银行设置独立于日常经营账户的债券募集资金使用专户、对应专项债部分的项目收入归集专户、专项债偿债资金专户、市场化融资监管专户，分别存放项目收益债券的募集资金、对应专项债部分的项目收入资金和项目收益、债券还本付息资金、市场化融资资金和项目对应可用于偿还市场化融资的专项收入。规范选择专户开户银行，采用集体决策方式和竞争性方式选择开户银行，程序规范、责任明确、操作可行，并与专户银行签订规范的服务协议，约定开户银行履行部分监管职责，确保融资资金按约定用途和程序使用，发现有违规操作时应采取相关措施并及时向财政部门报告。专户资金的使用情况和结余情况应接受财政部门、审计部门和项目主管部门的监督检查。项目业主对专户资金进行定期报告和披露，资金专户的收支情况和结余情况，一方面定期（每年一次）向财政部门和项目主管部门报告，另一方面也按约定的方式向社会进行披露。项目资金流入主要包括资本金、债券资金、市场化融资资金和项目收入流入。资本金来源于项目自有资金。每年及时按要求申报预算，使本项目资本金需求纳入资金使用计划。对于审批通过项目资本金，严格按资金需求进度进行支付。市场化融资资金由项目业主依法管理，并接受金融机构监管。收入实行分账管理，项目对应的用于偿还专项债券的专项收入纳入政府性基金预算管理，确保专项债券还本付息资金安全。项目业主依法对市场化融资承担全部偿还责任，在银行开立监管账户，将市场化融资资金以及项目对应可用于偿还市场化融资的专项收入，及时足额归集至监管账户，保障市场化融资到期偿付。资金流出主要包括项目建设投资支出、债券本息偿付、市场化融资本息偿付和项目运营成本等。关于项目建设投资支出，负责项目建设的单位按照进度提出申请，并报送相关要件，审核后拨付。关于债券本息偿付，由本级财政组织准备需要到期支付的债券本息，并逐级向省财政缴纳本期应当承担的还本付息资金。关于市场化融资本息偿付，由项目业主依法承担全部偿还责任。运营成本严格计划支出，预算外支出及时上报审批。
收益兼有政府性基金收入和其他经营性专项收入（以下简称专项收入，包括交通票款收入等），且偿还专项债券本息后仍有剩余专项收入的重大项目，可以由有关企业法人项目单位（以下简称项目单位）根据剩余专项收入情况向金融机构市场化融资。其中重大项目包括京津冀协同发展、长江经济带发展、“一带一路”建设、粤港澳大湾区建设、长三角区域一体化发展、推进海南全面深化改革开放等重大战略和乡村振兴战略，以及推进棚户区改造等保障性安居工程、易地扶贫搬迁后续扶持、自然灾害防治体系建设、铁路、收费公路、机场、水利工程、生态环保、医疗健康、水电气热等公用事业、城镇基础设施、农业农村基础设施等领域以及其他纳入五年规划符合条件的重大项目建设。可以开展市场化融资的项目单位必须是企业法人项目单位，政府部门或事业单位不允许；市场化转型尚未完成、存量隐性债务尚未化解完毕的融资平台公司不得作为项目单位，严禁项目单位以任何方式新增隐性债务。市场化融资期限与专项债券期限保持一致，市场化融资利率以贷款协议为准。组合使用专项债券和市场化融资的项目，项目收入实行分账管理。项目对应的政府性基金收入和用于偿还专项债券的专项收入及时足额缴入国库，纳入政府性基金预算管理，确保专项债券还本付息资金安全；项目单位依法对市场化融资承担全部偿还责任，在银行开立监管账户，将市场化融资资金以及项目对应可用于偿还市场化融资的专项收入，及时足额归集至监管账户，保障市场化融资到期偿付。需要银行盖章的贷款承诺函，经过审核同意为项目承诺意向贷款规模，明确贷款有权核准机构。
（1）项目单位在开展“组合融资”项目前需要提前与金融机构进行接洽，确保金融机构具有合作意向后，“组合融资”项目具备实施条件。地方政府、项目单位和金融机构加强对重大项目融资论证和风险评估，充分论证项目预期收益和融资期限及还本付息的匹配度，合理编制项目预期收益与融资平衡方案，反映项目全生命周期和年度收支平衡情况，使项目预期收益覆盖专项债券及市场化融资本息。（2）需要金融机构市场化融资支持的，地方政府指导项目单位比照开展工作，向金融机构全面真实及时披露审批融资所需信息，准确反映偿还专项债券本息后的专项收入，使项目对应可用于偿还市场化融资的专项收入与市场化融资本息相平衡。（3）金融机构严格按商业化原则审慎做好项目合规性和融资风险审核，在偿还专项债券本息后的专项收入确保市场化融资偿债来源的前提下，对符合条件的重大项目予以支持，自主决策是否提供融资及具体融资数量并自担风险。（4）地方各级政府按照有关规定，加大地方政府债券信息公开力度，依托全国统一的集中信息公开平台，加快推进专项债券项目库公开，全面详细公开专项债券项目信息，对组合使用专项债券和市场化融资的项目要单独公开，支持金融机构开展授信风险评估，让信息“多跑路”、金融机构“少跑腿”。
组合融资项目的出发点是利用专项债券撬动更多的市场化融资加入基础设施建设当中，以缓解专项债券无法足额匹配全部项目资金需求的现状，在组合融资项目谋划之前，就应审慎做好项目合规性和融资风险审核，实施过程中切实落实分账管理，将项目做实，才能增加有效投资，促进宏观经济良性循环，提升经济社会发展质量和可持续性。
