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原创｜2023年自贸区债券发展现状
来源: | 作者: 泓创智胜 | 发布时间: 48天前 | 85 次浏览 | 分享到:

自贸区债券作为一种创新的离岸融资债券，具备了传统离、在岸融资债券的多项特性。发展自贸区债券对于进一步探索和开发离岸债券市场的融资功能，以及深化人民币国际化发展，具有积极的推动作用。受债券收益率高于境内债券等因素带动，中国自贸区债券市场从2022年第四季起明显升温。据彭博汇编的数据显示，2023年上半年自贸区债券发行规模逾850亿元人民币，创历年同期纪录高位，而地方政府融资平台正是自贸区债券的主要发行主体。


一、什么是自贸区债券

自贸区债券是指面向自由贸易试验区内已开立自由贸易账户的区内及境外机构投资者所发行的债券品种，发行人可以为境内、自贸区内及境外的金融机构或企业，发行币种包括人民币和外币。总的来说，自贸区债券可以看作是“在岸的离岸债券”，又被简称为“明珠债”。自贸区债券（Free Trade Zone Bonds）是指在自贸区内发行的债券，用于筹集资金以支持自贸区的建设和发展。自贸区债券通常由自贸区的或相关机构发行，投资者可以通过购买这些债券来获得固定的利息收益。
截止2023年6月，自贸区债券存量规模为1256.9亿元，2021年后自贸区债券发行规模快速增长。2021年、2022年和2023年1-6月，境内企业自贸区债券的发行数量分别为6只、55只和124只，以人民币计算的发行规模分别达到45.3亿元、356.3亿元和845.4亿元，增长速度较快。
自贸区债券发行统计情况
注：2023年数据截至2023年3月31日

数据来源：Bloomberg

二、自贸区债券市场发展历程

自贸区债券市场可以追溯于2013年，至今已有10年历史，其发展历程划分为三个阶段：
1、准备期阶段（2013年8月——2016年4月）
2013年8月，国务院正式批准设立中国(上海)自由贸易试验区，旨在探索我国对外开放的新路径和新模式，以促进经济增长方式的转变和经济结构的优化，进一步拓展经济增长的空间。为了确保试验区的顺利运行，国务院于2013年9月颁布了《中国（上海）自由贸易试验区总体方案》。该方案明确指出，试验区肩负着在新时期加快政府职能转变、探索管理模式创新、促进贸易和投资便利化的重要使命。此外，试验区还承担着为全面深化改革和扩大开放探索新途径、积累新经验的重要任务，这符合国家的战略需求。同月，上海自贸区正式挂牌成立，标志着中国自由贸易试验区的开始。
2013年12月，人民银行发布《中国人民银行关于金融支持中国（上海）自由贸易试验区建设的意见》，提出“注册在试验区内的中外资企业、非银行金融机构以及其他经济组织可按规定从境外融入本外币资金”，这是首次出现的与自贸区债相关的表述，为在自贸区内开展的金融活动提供了初步的指导框架。
2015年4月，国务院发布《进一步深化中国（上海）自由贸易试验区改革开放方案》，进一步明确支持自贸区的发展。2015年10月，人行等六部委发布的《进一步推进上海自贸区金融开放创新试点 加快上海国际金融中心建设方案》，进一步完善了自贸区内金融改革开放活动的部署建设并细化了自贸区内金融活动的条件规范，并表态支持区内企业发行境内人民币债券，为自贸区债券的发展提供了依据。
2、初创期阶段（2016年5月——2019年10月）
2016年，上海清算所 (“上清所”) 和中央国债登记结算有限责任公司 (“中债登”) 先后颁布了《自贸区跨境债券业务登记托管、清算结算实施细则》《上海自贸区跨境债券业务登记托管、清算结算业务指南》和《中国(上海)自由贸易试验区债券业务指引》，为自贸区债券正式落地创造了政策条件、建立制定了交易层面的规则，规范了跨境债券业务登记托管、清算结算服务，并依托FT账户体系平台开展面向区内和境外投资者的自贸区债券方案。
根据业务指引，自贸区债券的合格投资者包括境外投资者和境内投资者两大类，具体明细如下：
自贸区债券投资者范围
来源：政府官网
2016年12月，上海市政府发行了30亿人民币3年期的自贸区地方政府债（投标倍数达2.78倍，中标利率为2.85%），成为首只落地的自贸区债券，正式宣告了上海自贸区债券市场的诞生，自贸区债券的概念也由此正式走入大众视线。
2017年3月，国务院发布《全面深化中国（上海）自由贸易试验区改革开放方案》，明确进一步放宽投资准入，全面深化自贸试验区改革开放，加快构建开放型经济新体制。
2019年1月，中国人民银行、国家发展改革委等8部门联合印发《上海国际金融中心建设行动计划（2018-2020年）》，提出要扩大金融市场对外开放，开展跨境投融资业务，国际债券规模要显著增加。
3、快速发展期（2019年11月至今）
2019年11月，自贸区债券市场实现了自贸区企业债的首发后，市场迎来的全面扩容，2023年，自贸区债券市场发行规模已破千亿元，发行人由城投和产业类主体像金融主体扩展；发行币种也由人民币扩展到了美元、欧元；发行结构目前也实现了直接发行、母公司跨境担保、SBLC、维好协议全囊括等。

自贸区债券相关政策

三、自贸区债券市场的特征

截止2023年6月19日，自贸区债券市场存续债184只，存续债规模合计1251.42亿元，涉及主体136家。
特征一：以3年期品种为主，以人民币为主要计价货币
截至2023年6月末，发行期限为3年期的自贸区信用债规模达到1191.9亿元，占总规模的94.8%。
特征二：人民币是自贸区债券主要计价币种
从计价货币来看，目前存量的自贸区债中，发行币种为人民币和离岸人民币的自贸区信用债规模达到1222.7亿元，占比达到97.3%，仅有四只以美元/欧元计价。
特征三：54%的自贸区信用债使用增信措施
截至2023年6月末，直接发行和增信发行的自贸区信用债规模分别为573.4亿元和683.5亿元，占比分别为46%和54%。在不同增信措施中，备用信用证的使用比例最高，规模占比达到35%。
特征四：城投是发行主力，地产和金融主体也开始逐步加入市场
发行主体类别来看，城投主体一直是自贸区债的发行主力，地产和金融类主体也逐渐开始加入自贸区债市场。截止2023年6月19日，存续自贸区债中城投债规模最大，占据了市场77%的体量，其次为产业债，占比为12%。

此外，近两年，逐步有地产主体和金融类主体加入自贸区债市场，例如越秀地产和上海金茂相关主体先后发行了3只和1只自贸区债券，分别募资48.96亿元和20.5亿元；而金融类主体则主要是海通证券和交银金租，均发行了1只自贸区债，分别募资40亿元和24亿元，单票规模都较大。

四、自贸区债券监管要求、发行要素及注意事项

（1）境内监管
国家发展改革委外债备案/审核：企业申请发行1年期以上境外债券自贸区债券，须事前向国家发展改革委申请办理备案登记审核/手续
各地外汇管理局：企业发行前应尽可能与外管局沟通能否办理外债登记，以便决定发行文件的约定和募集资金的流动方式；在无法办理外管局外债登记的情况下，应与中债登沟通募集资金的流转方式（目前多地外管局认为，在投资人全为自贸区内投资人或境内投资人时，无需办理外债登记，即使存在境外投资人，外管局也可能认为自贸区债券并非外债，从而不予办理登记）
中债登结算管理：发行自贸区债券需在中央结算公司开立债券发行账户并与之签署《发行、登记及代理兑付服务协议》即《服务协议》（中债登非监管机构，但为自贸区债提供发行、登记、托管、交易结算服务及相关指导，发行人有必要与中央计算公司保持密切沟通）
（2）发行要素
发行规则：采用国际发行规则，包括SEC（公募），144A条例（私募）和RegS条例（私募，条件最松）
发行方式：公开发行、非公开发行
发行币种：主要为人民币，也存在美元等其他货币
发行主体：境内境外主体均可发行，目前已境内主体为主且未限定注册地为上海自贸区内企业
管辖法：除《服务协议》外，交易文件主要为境外法（英国法/中国香港法）管辖
（3）结构设计
信托代理人或财务代理人：多为财务代理人结构，中央结算公司担任财务代理人，发行人出具承诺契据（少量发行自贸区债券中也设置信托人）
清算托管：中债登
结算方式：自贸区债券的结算方式目前仅为券款对付<Dvp>，中债登为投资者专门开立结算资金专户
（4）交易流通
主要交易文件（以英国法管辖为例）：发行通函、认购协议、承诺契据、《服务协议》
债券上市地：多为新加坡证券交易所或中华（澳门）金融资产交易股份有限公司
（5）投资人相关
持票人制度：持票人实名制
债券证书：无债权证书，中央结算公司签发“发行确认书”
投资人范围：境内境外投资人均可
投资人资质：已设立自贸区分账核算单元并经过验收的境内机构；已开立FT账户的境内、外机构；已开立NRA账户的境外机构；其他符合条件的境外合资格机构等
投资人境内税务：以直发结构为例，境外企业投资人:所得税10%，增值税6%，印花税0.005%（如适用）；区内企业投资人:所得税25%，增值税6%，印花税0.005%（如适用）
（6）业务执行
中介机构组成：承销商、发行人境内外律师、承销商境内外律师、审计师
执行流程：承销商负责对接投资人、路演、协助发行人定价发行；境外律师负责起草发行通函及交易文件并协助承销商进行管理层尽职调查；审计师出具安慰函并协助圈阅财务数据
执行期限：一般为1-3个月
（7）资金划转
资金归集、划转及还本付息：中债登利用其FT账户协助自贸区债券发行人进行资金的归集、划转以及还本付息

存续期信息披露义务：按照交易文件的有关规定提交有关合规证书及财务报告等文件。如在交易所挂牌上市，也需符合特定上市地点的相关规定《包括定期披露财务报告等）

五、总结

自贸区债券是我国金融创新的一次有益尝试。目前自贸区债券市场仍处于起步阶段，为推动自贸区债券健康发展，当前亟待出台政策细则，包括税收政策、资金回流、跨境担保、风险管理等。同时，为吸引更多主体进入自贸区债券市场，可以对优质发行主体给予一定的融资支持政策。相信未来随着市场发展，自贸区债券发行也将更加理性。
2023年下半年自贸区债券监管趋严，严格限制城投类发行主体，自贸区债券发行主体回归自贸区内企业及外资企业。中国央行于2023年5月对商业银行进行窗口指导，要求银行停止购买在上海自贸区没有实际业务的发行人发行的自贸区债券，意在对这一快速发展的市场加强监管，限制在自贸区无序发债的情况。由于自贸区债券市场创建时间相对较短，相关制度体系尚待完善，因此目前仍处于初级发展阶段。要成长为一个具有相当规模的成熟债券市场，仍有一段距离。但从长远来看，上海自贸区债券市场有望发展成为与香港离岸债券市场并驾齐驱的国际化债券市场。

参考：《聊聊自贸区债》华泰证券



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