《中共中央关于进一步全面深化改革 推进中国式现代化的决定》（以下简称“三中全会《决定》”）提出，合理扩大地方政府专项债券支持范围，适当扩大用作资本金的领域、规模、比例。这为深化地方政府专项债券发行使用制度改革，更好发挥专项债券对于加强公共领域补短板、强弱项的重要作用以及对银行等金融机构资金的撬动作用，指明了方向，提供了基本遵循。地方政府专项债券资金属于政府投资资金的重要来源，构成地方政府的显性债务。项目资本金是固定资产投资项目的“本钱”和非债务性资金，属于项目投资人或股东应当承担的出资责任，不存在由项目单位（项目法人）直接偿还项目资本金的问题。从近几年地方政府专项债券资金使用情况看，用作项目资本金的专项债券资金占全部专项债券资金的比例低于10%，与国家允许最高可达25%的比例尚有较大差距。为更好地贯彻落实三中全会《决定》要求，扩大地方政府专项债券资金用作项目资本金的规模和比例，更好地发挥专项债券资金对银行等金融机构资金的撬动作用，各地区要重点关注并妥善解决以下六个主要问题和矛盾。
按照项目资本金制度有关规定，只有经营性项目才实行项目资本金制度（非经营性项目由于没有经营性收入来源，没有债务偿还能力，其项目资本金比例实际上为100%），因而仅有政府性基金收入和事业性收费收入的项目（如公立医院和学校建设项目），实际上属于非经营性项目，因而政府专项债券资金不能、也没有必要用作这类项目的资本金，项目单位也没有偿还银行贷款等市场化债务融资的经营性收入来源。从国家允许专项债券资金作为部分项目资本金的行业领域看，项目收入都属于经营性收入，项目性质属于经营性项目，相应的项目法人都属于企业法人。项目资本金是项目债务性资金的“安全垫”，作为项目资本金的政府专项债券资金的本息只能由地方政府通过项目产生的政府性基金收入（如国有土地使用权出让收入，如果有的话）和项目投资分红或转让项目股权的收入偿还，且偿还的直接责任主体是地方政府（尤其是作为发债主体的省级政府），而非项目单位本身。如果地方政府通过直接划转项目自身的经营性收入作为专项收入偿还专项债券本息，那这部分专项债券资金实质上就不属于项目资本金，否则直接违反了项目资本金制度规定，特别是实质上失去了作为项目资本金应有的功能。而地方政府出现这样违背项目资本金制度的投资行为就更不应该了 。
如果政府专项债券的本息偿还期限与项目投资回报期不匹配，尤其是大大低于项目投资回报期的话，那么地方政府将专项债券资金作为项目资本金要很慎重，要有效防范期限错配可能导致的专项债券本息偿还风险（尽管地方政府可以通过“借新还旧”即发行再融资专项债券方式化解这种风险，但显然不能作为一种常态化方式）。为妥善应对期限错配的潜在风险，对地方政府而言，从源头上做好项目谋划和可行性研究论证，尤其是详细分析测算项目是否真正具备相应的投资回报特别是债务偿还能力，是至关重要的。实践中，政府专项债券期限并非越长越好，期限越长，一般利率越高，利息负担也越重。政府专项债券政策的基本前提是项目自身产生的收益与专项债券本息偿还能够实现自平衡（也正是因为这点，地方政府专项债券才可以从法律上不纳入地方财政赤字），由于项目单位获得的政府付费和运营补贴收入并不属于项目自身产生的收益（包括政府性基金收入），无论政府专项债券资金是以采取直接投资、资本金注入、转贷款或其他方式用于某个项目，项目偿还专项债券本息的最终来源都不能是政府的付费和运营补贴资金。实践中，对于使用政府专项债券资金作为部分项目资本金的项目，如果项目依靠政府付费或运营补贴获得财务收入，并产生税后利润，再进行税后利润分红，政府再依靠这部分税后利润分红偿还专项债券本息，显然有违政府专项债券政策的基本前提和要求。实际上，主要依靠政府付费或运营补贴获得财务收入的项目，基本属于非经营性项目，其可行的融资模式是地方政府发行一般债而非专项债券。实践中，没有必要、更不应当允许通过政府付费或运营补贴资金“人为地创造”所谓的项目收益，从而使得某个项目具备发行和使用政府专项债券资金的前提条件。作为项目资本金的政府专项债券资金在项目建设期仍然会产生利息，但这部分利息与本金一样也不得由项目单位直接偿还，而需要作为投资主体的地方政府（有关部门或授权的出资人代表）偿还。实际上，无论政府专项债券的投资使用方式如何，对于地方政府而言，专项债券资金的利息每年都要支付，一般付息方式是半年或一年支付一次，这与银行贷款利息的支付要求基本一致。在项目建设期，如果政府专项债券资金采取政府（转）贷款方式，则可以像银行贷款一样通过利息资本化方式解决专项债券利息支付资金来源的问题。然而，项目资本金在项目建设期无法获得投资回报如投资分红收入，即使该项目在运营期具有经营性收入或事业性收费收入，在建设期也没法取得这类收入，故政府专项债券资金用作项目资本金存在项目建设期专项债券的付息资金没有来源的问题。实践中，地方政府需要从其他政府性基金预算收入中“搭桥”安排部分资金用于政府偿还作为项目资本金的专项债券的利息，待项目进入运营期后再使用项目投资分红收入或项目创造的政府性基金收入，补偿这部分建设期利息的“搭桥”资金。
地方政府专项债券资金用作项目资本金无疑属于地方政府层面和项目层面双重加杠杆，从宏观上看，无疑提高了宏观杠杆率。特别是，实践中银行等金融机构是购买政府专项债券的“主力军”，而在使用政府专项债券作为项目资本金的项目层面，银行贷款又是项目债务性资金的主要来源。从穿透监管看，政府和项目层面双重加杠杆后实际上意味着更多的项目建设资金都是银行等金融机构直接或间接提供的，因而政府专项债券资金用作项目资本金的潜在金融风险比较大。从防范金融风险考虑，对使用政府专项债券资金作为项目资本金的项目收益来源性质尤其是稳定性和可持续性提出了严格要求是十分必要的。
总之，按照投资项目资本金制度规定，项目资本金不得作为项目的债务性资金，不形成项目单位的债务，项目单位在法律上更不得承担项目资本金的还本付息责任（没有任何承担的义务），但项目投资者/股东可以依据项目资本金出资比例按股分红或转让获得投资收益的权利。政府专项债券本息的偿还责任主体是地方政府，如果地方政府用专项债券项目产生的政府性基金或行政事业性收费等专项收入偿还专项债券本息，再用项目自身产生的经营性收入（不包括政府付费或运营补贴收入）偿还银行贷款等市场化融资的债务本息，则政府专项债券资金作为部分项目资本金是没有问题的。当然，如果项目只有经营性收入，且确有政府专项债券资金支持的必要性，地方政府用项目分红或投资收益偿还政府专项债券资金本息，则政府专项债券资金作为部分项目资本金更是没问题。
